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          美元基金如何迎接硬科技投資時代挑戰?

          2022-01-25 01:26 來源: 證券時報網 作者: 卓泳
          證券時報網 卓泳 2022-01-25 01:26







          圖蟲創意/供圖 

          證券時報記者 卓泳

          “如果可以選擇,我會建議創業企業接受人民幣基金的投資,無論是出于估值、政策,還是上市等方面的考慮,都比較有利于企業發展?!蓖顿Y人吳迪(化名)毫不猶豫地在人民幣基金和美元基金之間作出了選擇。

          不僅投資人如此建議,當前不少創業者也傾向于接受人民幣基金的投資,尤其是科技類創業企業。創業者這樣的選擇不難理解,無論是目前中概股在美股承壓,還是國內對數據安全的監管趨嚴,都讓許多企業打消了赴美上市的念頭。

          而另一方面,從推出科創板、進行注冊制改革,到北交所設立,國內資本市場環境越來越有利于企業上市,因此企業也更愿意選擇有利于自身發展的投資人。創業者的這種選擇讓不少美元基金陷入了“想投卻投不進”的尷尬處境,有投資人認為,目前中國的科技創業類項目,至少有一半比例的美元基金都投不了。

          硬科技投資時代,美元基金和人民幣基金該如何競合?

          投不進硬科技

          “我們有個項目正在進行下一輪融資,明確表示不接受美元基金的投資?!壁w曉露(化名)是華南一家百億規模VC基金的投資人,專注于高端裝備、智能制造方面的投資。近期,她在為自己此前投資的項目物色下一輪投資人,她向記者透露,由于這個項目的客戶涉及國資國企,只能接受人民幣基金的投資。

          無獨有偶,正在北京為自己所投項目尋找下一輪融資的吳迪也告訴記者:“我們這個項目涉及網絡數據,屬于當前比較難赴美上市的,所以我在給他們找人民幣基金的投資人?!笔聦嵣?,聚焦硬科技投資的吳迪,當前也傾向于建議被投企業拿人民幣基金的投資。

          今年以來,美元基金在一些硬科技項目的投資上吃了不少“閉門羹”。究其原因,一方面受中概股等因素影響,企業赴美上市難,不少企業對美元基金進行了重新評估;另一方面,國內對擬上市公司股權嚴格穿透審查,企業更加審慎地選擇投資人以及投資人背后的普通合伙人(LP)。

          上述情況引發的結果是許多企業在融資上更傾向于人民幣基金,尤其是受資本歡迎的硬科技領域的優質項目。而隨著國內資本市場推出科創板、進行注冊制改革,以及設立北交所,越來越多的硬科技企業選擇留在國內上市。

          與此同時,近十年讓美元基金賺得盆滿缽滿的互聯網/移動互聯網,以及一度重倉的教育培訓行業,都受到了嚴格的監管。投資環境的變化對美元基金最直接的影響是可投的賽道不多了。而退出通道暢通,讓美元基金不得不集中“火力”投向硬科技。因此,醫療健康、生物醫藥、大消費成了美元基金扎堆的賽道。

          根據IT桔子數據,從2020年到現在,中國一級市場發生992起美元投資交易,總交易額是1193億美元,平均單筆交易額達到1.2億美元。從資金流入規模來看,這兩年美元投資流入醫療健康領域最多,其中有23%的交易事件發生在醫療健康領域,涉及金額206.2億美元;電子商務(含社區團購、跨境電商等)和汽車交通(含新能源汽車等)分列二、三位,融資規模分別為142.6億美元、136.3億美元。

          “我們確實感受到,美元基金在2021年放緩了投資決策的節奏,一方面市場價格貴,另一方面退出預期不樂觀?!眴⒌现莿撏犊偨浝?、主管合伙人,啟榕創投董事長劉博對記者表示,當前部分美元基金確實正在復盤整理、冷靜思考接下來該怎么投。

          對于美元基金來說,要么不出手,要么一旦鎖定目標,出手都很大方?!懊涝疬M場之后,原來規模2000萬的,擴為1個億;原來5000萬的,變成3個億?!眹鴥纫蝗嗣駧呕鹜顿Y人張全(化名)對記者表示,目前投硬科技的主要是頭部美元基金,他們還是沿用互聯網的估值水準,所以泡沫很大,美元基金進場后,同一階段的項目估值平均漲了5倍。劉博也坦言,由于美元基金的資金成本整體低于人民幣基金,加上去年有很多外資涌入國內,因此美元基金抬高了行業的估值。

          不過,目前在科技領域,美元基金的參與度其實并不高,豐年資本合伙人趙豐接受媒體采訪時曾表示,美元基金確實參與了部分科技企業投資,但從目前市場來看,占比不高,像軟銀等純外資背景的機構,參與國內科技類企業投資的比例其實還是較低的。

          難募集人民幣

          從投資到退出環境的深刻變化,不僅讓一度高歌猛進的美元基金踩下了“剎車”,還讓他們的募資形勢充滿變數?!懊涝狶P出資更加謹慎,甚至有明確說‘不’的?!鄙虾R幻煜っ涝鸬耐顿Y人向記者表示,現在美元基金的普遍心態是,能拿多少就拿多少,承諾過出資但資金還沒到位的,機構也不愿意等了。

          該投資人還向記者透露,自己接觸的一家頭部美元基金,原本打算在2021年設立一只規模達幾十億美元的基金,但結合國內情況審慎思考后,LP選擇退出導致最終募集失敗。

          實際上,美元LP考慮的還不僅僅是充滿變數的投資環境,還有投資收益。華威國際產業研究院院長桑琳給記者列舉了一組數據:從另類資產研究公司Preqin和投資咨詢公司Cambridge Associates的樣本研究數據來看,過去十年里,全球VC/PE的平均內部收益率(IRR)約為16.7%,美國VC IRR達到約18.7%,而新興市場只有約12.9%。對于美國的VC來說,移動互聯網、新能源車、區塊鏈和企業服務是他們獲利豐厚的賽道,但這些賽道在新興市場,要么受到監管,要么市場還不成熟,美元LP會重新審視是否還要投到新興市場的一級市場中。

          因為同樣是一級市場,北美投資收益更高,“高線的北美VC IRR有40%多,中間的在25%~30%,低線的也有12%。同一時間段,亞太投資機構中,高線會高于北美的VC,但如果看投入資本分紅率(DPI),亞太投資機構的DPI從2015年以后,VC階段的中線只有2%?!?/p>

          “美元LP做資產配置,會先看全球大類資產的收益率。大的LP還是會配置的,畢竟中國是新興市場中表現最好的,但是比例會有所調整,然后再看當地的政策對投資的影響、篩選行業和領域?!鄙A照f。

          美元基金向美元LP募資受阻,越來越多的機構開始發力募集人民幣。就連美元基金頭部管理機構經緯投資創始合伙人張穎也說道:“募人民幣是未來投資中最重要的一點,要想不斷投資,就要不停地募資?!?/p>

          “中間的美元基金都在募人民幣?!睆埲f。記者也觀察到,近年來,持有雙幣基金成為不少投資機構的選擇。就在2021年年底,鐘鼎資本完成新一期人民幣(六期)和美元(二期)基金的募集,總規模折合人民幣超130億元,這是去年以來中國VC機構單期規模最大的募集事件之一。去年4月,五源資本也宣布完成了新一期美元基金與人民幣基金的募集,總規模折合人民幣超130億元。

          但是,在桑琳看來,美元基金募集人民幣并非易事,“兩者的募資環節不同,而且人民幣LP不同陣營、不同行業的結構差異很大,如果原來沒有資源儲備,募集挺難的?!鄙A照J為,如果是頭部的美元機構,過去曾經募集和管理過人民幣的,就有比較大的優勢,但此前沒有這方面經驗的,難度就很大。

          此外,如今政府引導基金占人民幣LP的比例很大,而政府引導基金對當地產業發展、管理人的經驗要求很高,不僅僅看過去的業績,還得看對產業的了解程度,這都對不少美元基金提出較大挑戰。

          “我們歡迎美元基金申請我們的基金,但是一定要接地氣、懂產業,按照國內投資的規矩來?!眹鴥纫患沂屑壵龑Щ鹣嚓P負責人對記者表示,他們如今已經投了很多人民幣基金,也想投一些美元基金,吸收一些多元化的思維?!八麄兊耐顿Y思路會更新穎一些,我們比較喜歡在國內投得不錯的頭部美元基金管理機構?!?/p>

          “政府引導基金雖然會選擇一些頭部的美元基金管理機構,但是他們也有訴求,美元基金未必能適應和滿足?!眲⒉┍硎?,人民幣LP和美元LP的成本結構、投資訴求、管控方式都不一樣,這需要雙方長時間的磨合?!懊涝狶P過去其實很少過問美元基金管理機構的投資,只要價值投資,只要在約定的投資周期內投完退出就好,但是政府引導基金每年一審,風格不太一樣?!?/p>

          而對于頭部美元基金來說,則會把募資門檻設得很高,即便有人民幣LP愿意出資,頭部機構對LP的質量要求也很高?!邦^部機構募人民幣也很難,難在很多條件很難談妥,機構不肯妥協?!睆埲f。

          頭部基金轉型早已布局

          美股上市退出之路受阻,美元基金普遍寄希望于港股。今年以來,不少企業撤回了赴美上市申請,轉向港股IPO。雖然退出之路未被堵死,但對美元基金而言,可以肯定的是,高回報時期一去不復返了。

          回顧此前20年的中國創投行業,不論是騰訊、阿里,還是美團、字節,To C公司的超高價值本質上是一場“贏者通吃”的戰役。這使得一級市場的投資者們能頻頻上演“資本換流量,流量換規模,規模換壟斷,壟斷換市值”的戲碼。

          但硬科技投資可以說終結了這個時代。華創資本合伙人熊偉銘接受媒體采訪時曾表示,科技投資大量的機會是To B的,這些機會即便被最終證明正確,也會出現多個并行的成功玩家。

          根據IT桔子對中國獨角獸公司分布范圍的統計,在涵蓋人工智能、云計算、SaaS等領域的大企業服務賽道中,目前僅有人工智能類企業估值能到40億美元以上,此外30余家獨角獸公司估值均在10億美元~30億美元區間內。更何況,企業赴港上市所獲得的回報大概率沒有美股高?!皩Ρ让拦?,港股的流動性肯定差很多,對于一些行業,美股的估值甚至是港股的10倍,所以回報肯定不及美股了?!眲⒉┱f。

          此外,不容忽視的是,相比納斯達克,港股的上市門檻還是高一些,所以對于那些估值沒那么高的公司來說,港股也很難夠得著,這或許意味著他們將暫時失去上市機會。但是,劉博表示,規模較大的美元基金往往具有較強的資源整合能力,在一些行業和上市公司中有較大的話語權和掌控能力,意味著所投項目有多種退出的可能?!八麄儽容^善于做全資本覆蓋的布局,這樣既可以為他們項目退出做準備,也有利于他們投資布局?!?/p>

          事實上,無論是募資還是投資,頭部基金早在硬科技投資爆發之前就已經做好了布局。張穎日前接受媒體采訪時就指出,如果現在才想起來要轉型就太晚了,“任何一家頭部的投資機構,要真正在頭部站住,就一定要在爆發前看清楚趨勢,并做有效布局?!痹缭?016年,經緯投資就開始投資智能汽車、芯片、商業航天、大醫療等,尤其是智能汽車方面,包括理想、小鵬,以及整個生態鏈的上下游都大量布局。

          而紅杉中國創始人及執行合伙人沈南鵬在2021年舉辦的HICOOL全球創業者峰會上也表示,近年來人工智能、高端制造等硬科技項目已經超過紅杉投資組合的80%。就在日前,紅杉中國正式宣布完成了對紅杉中國新基建股權投資基金的募集,這只基金將聚焦數字經濟、新能源和生命科學三大領域的基礎建設,涵蓋新能源基礎設施、高標準物流、冷庫、數據中心、新經濟產業園、高端制造廠房、生物醫藥產業園等。這標志著,紅杉中國繼科技、消費、醫療健康三大領域之后,又開辟了一個新的投資領域。

          對美元基金而言,進入硬科技投資的第一仗,便是“挖人”。據記者了解,美元基金近年來頻繁在人民幣基金中挖技術領域的投資人才,尤其熱衷于一些聚焦細分領域的垂直基金。近期曾有媒體報道,深圳某聚焦硬科技投資機構的一名投資總監,被美元基金以200萬元的年薪挖走了?!白鲛D型,要反復追問自己,你是否真的搭建了一個有效率的團隊?”張穎也表示。

          除了背后“挖人”,在科技投資領域,美元基金和人民幣基金也經常上演“正面交鋒”。張穎接受媒體采訪時也坦言,搶項目是每周都會發生的事,“我們搶的都是主導權,跟投太容易?!钡脖硎?,經緯創投跟垂直機構之間更多是合作而非競爭,但跟綜合機構之間則是充分競爭,而且非常慘烈。

          對于美元基金投資硬科技,業內普遍認為,投資經驗比不上人民幣基金。劉博表示:“科技領域的投資需要長時間的積累和沉淀,對于在這方面此前投得比較少的美元基金,現在轉型還需要一段時間適應和磨合,積累經驗?!睆埲舱J為,大多數美元基金習慣了互聯網科技項目的增長規律,但是還沒研究透硬科技企業的生長規律,而且還沒經歷過一個完整的硬科技發展周期,仍需要積累更多的經驗?!懊涝鸬耐顿Y思維方式和人民幣基金不同,他們總是很樂觀地認為一切皆有可能,但這種思維用在To B的市場上就不太合適了?!?/p>

          在許多投資人看來,未來有關新基建、芯片等技術領域的投資,必然將是人民幣基金的天下。趙豐表示,未來,在中國資本市場,人民幣基金一定會扮演越來越重要的角色。畢竟人民幣基金更理解中國的產業規律、企業特點以及資本市場規則。無論前沿技術還是高端制造都需要更長時間的積累和沉淀,如何找到適合行業的投資節奏、投資策略和價值創造,助推企業發展的同時滿足資本的回報需求,這對每家機構都是挑戰。

          聲明:證券時報力求信息真實、準確,文章提及內容僅供參考,不構成實質性投資建議,據此操作風險自擔。

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